「IPO全观察」栏目聚焦首次公开募股公司，报道企业家创业经历与成功故事，剖析公司商业模式和经营业绩，并揭秘VC、CVC等各方资本力量对公司的投资加持。

　　来源丨薛皓皓编辑丨关雎图源丨Midjourney

　　今天，两家Robotaxi公司，小马智行和文远知行，同时在港交所上市。

　　小马智行和文远知行发行价分别为139港元、27.1港元，截至发稿，市值分别为 522亿港元、241亿港元。

　　文远知行和小马智行，两家公司成立时间相近，公司业务近似，美股上市时间相近，港股同一天上市，并且创始人均来自百度自动驾驶。

　　2024年10月，文远知行在美国纳斯达克上市，成为全球Robotaxi第一股，当日的股价飞涨，触发了熔断。1个月之后，小马智行也在美国纳斯达克IPO，当天跌破了发行价。

　　然而一年之后，两家公司的美股表现反转，文远知行的市值（28亿美元）变成小马智行（近63亿美元）的二分之一。

　　此次登陆港交所，文远知行募资近24亿港元，未引进基石投资者。小马智行募资67亿港元，瀚亚投资、Michael GeRmino创办的对冲基金Ghisallo Capital Management等作为基石投资者，出资近10亿港元。

　　就在快要上市之际，文远知行CFO李璇在社交媒体发文，直指小马智行在香港上市路演时候，采用了虚假的文远知行数据，来贬低其业绩表现。小马智行对此未做出回应。

　　2013年，李彦宏在美国硅谷成立自动驾驶研究院，开始探索当时少有公司涉及的自动驾驶。之后一年，韩旭加入，成为研究院的首席架构师。不久后，彭军也加入百度自动驾驶事业部，担任首席架构师。

　　在加入百度前，韩旭和彭军分别拥有着深厚的学术背景和硅谷大厂的工作经历。韩旭是伊利诺伊大学香槟分校计算机工程博士，密苏里大学终身教授。彭军在斯坦福取得博士学位，并在硅谷担任软件工程师7年。

　　他们加入百度的时间有长短，韩旭在百度工作了3年，2017年离开百度创业，而彭军则在百度工作1年后开启创业。

　　离开百度后，韩旭就和百度高级副总裁、百度自动驾驶事业部创始人王劲，在美国创立了文远知行的前身景驰科技。然而，百度于当年控告景驰科技侵犯商业秘密，迫使王劲离开了景驰科技，韩旭出任CEO，公司改名为文远知行。韩旭还将公司从美国搬到了中国广州。

　　彭军离开百度而创立的公司，是小马智行。另外一位联合创始人楼天城，同样来自百度，也曾任职于谷歌无人车团队，而该团队是Waymo的前身。楼天城是清华大学计算机系博士，师从姚期智院士，曾是连续十年的TopCodeR中国区冠军。

　　不论是文远知行还是小马智行，它们都将业务发展的重心放在自动驾驶系统上，Robotaxi成为它们核心的技术落地场景。

平台化战略与垂直打法

　　两家公司都致力于打造“自动驾驶出租车”，对标硅谷Robotaxi顶流Waymo。然而，技术尚未完全成熟，大规模商业化尚需时日，还需持续高研发投入的他们，在中短期内，需要更快找到可以商业化的业务。

　　2019年，文远知行推出世界上首个面向公众的收费L4级Robotaxi服务，然而韩旭知道这项业务距离大规模商业化，还有很长一段时间。韩旭的战略是将公司核心的自动驾驶能力，在不同场景下应用，从而实现快速的商业化落地。

　　2020年，文远知行推出了自动驾驶小巴服务，之后又陆续推出了自动驾驶货运车、自动驾驶环卫车，进入公交、物流、环卫等场景中。落地这些场景，得益于其通用技术平台WeRide One，该平台可将自动驾驶技术在多种场景下落地。

　　这些场景的商业化进程明显快于Robotaxi。2022年~2024年，Robotaxi收入占总体收入的不到15%，而其他自动驾驶车辆收入占比超过了40%（2024年）。其中，2024年无人小巴营收占比22%，无人环卫车营收占比15%。

　　到2025年，文远知行的Robotaxi终于迎来了爆发式增长，该业务的上半年营收6200万元，同比增长近5倍，占总收入31%。

　　韩旭曾表示公司的平台化战略的优势所在，除了可在Robotaxi的商业化未起势前，让公司获取更多收入外，将一套算法应用于各个产品，成本开销能够均摊，实现有效的成本控制。

　　相较之下，彭军的打法更加“垂直”。

　　小马智行成立之后，彭军先后在美国加州、中国北京、广州等地拿到测试牌照，并开展Robotaxi的公开道路测试。随后，小马知行的Robotaxi更快的在国内商业化落地。

　　2020年，彭军也考虑到Robotaxi商业化落地较慢，开辟了公司的第二增长曲线，自动驾驶重卡，切入干线物流场景，同样基于更快实现商业化的战略考量。

　　2022年~2024年，小马智行的无人卡车的营收占比逐年提升，2024年占比已超50%。相较而言，Robotaxi的营收占比基本维持在10%左右。截至今年上半年，它的Robotaxi营收占比依然在10%左右。

　　业内认为，与文远知行的平台化战略不同，小马智行更聚焦“两个主线”——Robotaxi和无人货运，形成乘用车和商用车的两大业务引擎。

　　另外，两家公司都开展技术服务业务，向无人车供应商、乘用车等客户提供智能驾驶解决方案、数据增值服务、软件研发等，并且为主要收入来源之一。2024年，文远知行的相关收入占比45%，小马智行的相关收入占比为37%。

　　两家公司在美股上市前，均为资本市场的明星企业。文远知行此前完成了8轮融资，上市前最新估值超过50亿美元，投资方包括了IDG资本、创新工场、启明创投、广汽集团、宇通集团等。

　　对于文远知行来说，Alliance Ventures‌和启明创投是具有战略引领作用的投资者，港股上市前，两家均持有7%股份，是文远的主要外部股东。

　　启明创投是文远知行的首轮投资方，此后又在A轮、B轮和C轮多次加注投资。Alliance Venture是雷诺、日产、三菱联合成立的风险投资机构，它一定程度上为文远知行在全球范围拓展业务提供了一定的帮助。

　　文远知行已在中东、东南亚、欧洲等地开展了Robotaxi、无人巴士等业务，并且与博世、Grab、英伟达、优步等进行了战略合作。

　　除了上述两位重要投资者外，宇通客车的持股比例也较大，两家公司合作的无人公交车已在郑州、广州、南京等多个城市落地运营。

　　文远知行的美股最新市值近30亿美元，和美股IPO前50亿美元估值相比，已经跌去五分之二。如果后两轮投资者未退出，那么他们将处于浮亏状态。

　　小马智行在美股上市前，一共完成了10轮融资，估值达到85亿美元。投资方同样显耀，包括CPE源峰、五源资本、北汽集团、IDG资本、红杉中国等。

　　其中，港股IPO之际，丰田汽车、红杉中国和五源资本是主要的外部股东，分别持股11%、6%和4%。

　　虽然最新美股市值，较此前美股IPO前的最后估值已经下滑，但是主要外部股东仍处于浮盈状态。

　　丰田参与了小马智行的C轮融资，投资金额4亿美元。并且丰田还与小马智行成立一家投资规模超10亿美元的合资公司，小马智行可在丰田电动车型基础上，面向中国市场推出Robotaxi服务。按照最新美股市值计算，丰田在小马智行的股权价值在7亿美元。

　　红杉中国参与了4轮投资，共计投资了3650万美元，按照美股最新市值计算，它的股权价值3.84亿美元，大约10倍收益。

　　五源资本也参与了多轮融资，合计投资了6570亿美元，按照美股最新市值计算，它的股权价值2.6亿美元，大约4倍收益。

两家公司均未盈利

　　从财务表现而言，文远知行的去年营收，低于小马智行，并且文远知行的近年营收，呈现一定程度波动。

　　2022年~2024年，文远知行的营业收入分别为5.3亿元、4.0亿元和3.6亿元，营收连续下滑。然而，2025年上半年，公司营收近2亿元，同比增长33%。

　　小马智行的营收呈现逐年增长的态势：2022年~2024年营业收入分别为6800万美元、7200万美元和7500万美元。

　　在毛利率方面，2024年文远知行大约为30%，而小马智行则是16%左右。

　　在研发费用率方面，2024年文远知行为323%，小马智行大约272%，是各自营业收入的2~3倍，仍然处于烧钱状态。

　　鉴于Robotaxi尚未实现大规模商业化，并且持续进行大额研发投入，截至目前，两家公司仍然呈现大额亏损。2024年，文远知行亏损25亿元，小马智行亏损近20亿元。

　　对于何时盈利？彭军的观点能够代表行业情况，他表示整体盈利时间计划将在2028年~2029年之间，那时无人出租车将大规模铺开。

　　在市场拓展路径上，两家公司也出现了分野：文远知行在海外拓展节奏快于小马智行，文远知行已获中东、欧洲、美洲6个国家的自动驾驶牌照，并且在11个国家的30座城市开展商业活动。

　　相较而言，小马智行更关注国内市场的拓展，它是首批在四座一线城市（北京、上海、广州和深圳）的指定区域获得经营许可的Robotaxi公司，也是唯一一家在这些城市开展面向公众的Robotaxi服务的公司。目前，小马智行正积极拓展海外，本次港股IPO的50%，将用于海内外市场开拓。

　　实际上，除了上述两家，还有多家未上市的公司同样是有力竞争者，比如百度旗下的萝卜快跑、独角兽Momenta。最后竞争格局如何，还需要等待时间来揭晓答案。